​ดร.ฐิติมา ชูเชิด
ฝ่ายนโยบายการเงิน

ตั้งแต่ต้นปี 2562 มานี้ เราเริ่มเห็นทิศทางนโยบายการเงินโลกกลับทิศชัดขึ้น เมื่อธนาคารกลางส่วนใหญ่พากันปรับลดอัตราดอกเบี้ยนโยบายลง ท่าทีของการดำเนินนโยบายการเงินโลกในปีนี้ดูผ่อนคลายขึ้นมาก โดยเฉพาะธนาคารกลางสหรัฐฯ (Fed) และธนาคารกลางยุโรป (ECB) ส่วนหนึ่งเพราะสถานการณ์โลกดูไม่ค่อยดีจากการผลของสงครามการค้าระหว่างสหรัฐฯ และจีน และความขัดแย้งทางภูมิรัฐศาสตร์ที่เกิดขึ้นหลายคู่กรณีมากขึ้น ซึ่งเหตุการณ์เหล่านี้อาจส่งผลกระทบต่อเศรษฐกิจโลกและเศรษฐกิจภายในประเทศได้ จึงน่าคิดว่าการเปลี่ยนท่าทีของนโยบายการเงินโลกเพื่อรับมือกับสถานการณ์ดังกล่าวอย่างทันควันแบบนี้ จะมีผลต่อสภาพคล่องในระบบการเงินโลกอย่างไร และประเทศไทยจะได้รับผลกระทบอะไรบ้าง?

หากย้อนไปในช่วงปี 2561 นักวิเคราะห์ส่วนใหญ่ยังมองกันว่า ทิศทางนโยบายการเงินโลกจะปรับเข้มงวดขึ้นเต็มรูปแบบหลังจากที่ผ่อนคลายมานานนับสิบปี เพื่อพลิกฟื้นเศรษฐกิจให้เข้มแข็งจากผลของวิกฤตการเงินโลกปี 2551 Fed ได้ดำเนินการปรับนโยบายการเงินให้กลับสู่ภาวะปกติ (normalization) มาเป็นระยะหลังส่งสัญญาณมาก่อนแล้วว่า (1) จะปรับทิศทางอัตราดอกเบี้ยนโยบายเป็นขาขึ้นจากที่อยู่ในระดับที่ต่ำเป็นพิเศษ (ultra-low interest rate) ใกล้ 0% และ (2) จะทยอยถอนมาตรการผ่อนคลายเชิงปริมาณที่เรียกว่า Quantitative Easing (QE) unwind โดยลดขนาดงบดุลลง หากเราจำกันได้ ธนาคารกลางหลักๆ 3 แห่งในโลก ได้แก่ Fed ECB และธนาคารกลางญี่ปุ่น (BOJ) ใช้มาตรการพิเศษนี้ พิมพ์เงินเพิ่มเพื่อไปซื้อตราสารทางการเงินจากธนาคารพาณิชย์ ช่วยปล่อยสภาพคล่องเข้าสู่ระบบเศรษฐกิจอีกทาง จนทำให้งบดุลธนาคารกลางเหล่านี้ใหญ่ขึ้นมาก การเข้าซื้อตราสารทางการเงินของธนาคารกลางเช่นนี้ช่วยกดดันให้อัตราดอกเบี้ยในตลาดการเงินปรับลดลง ต้นทุนการกู้ยืมจึงถูกลง สภาพคล่องโลกจึงสูงขึ้นมากเกือบ 4 เท่าภายในสิบปีนี้

Fed ได้ส่งสัญญาณ normalization ล่วงหน้ามาตั้งแต่เดือนกันยายน 2557 โดยกำหนดแนวทางการหยุดเข้าซื้อตราสารทางการเงินเพิ่มจากธนาคารพาณิชย์ และลดการต่ออายุตราสารที่ครบกำหนดในแต่ละเดือน (reinvestment) ทุกๆ ไตรมาสเพิ่มจาก 1 หมื่นล้านดอลลาร์สหรัฐฯ เป็นสูงสุด 5 หมื่นล้านดอลลาร์สหรัฐฯ ซึ่งจะทำให้ขนาดงบดุลของ Fed ค่อยๆ เล็กลง ต่อมาในปี 2558 Fed ก็เริ่มปรับขึ้นอัตราดอกเบี้ยเป็นจังหวะอย่างต่อเนื่องจาก 0-0.25% และมาอยู่ที่ 2-2.25% เมื่อสิ้นปี 2561 พร้อมกับส่งสัญญาณว่าจะปรับดอกเบี้ยขึ้นต่อให้กลับสู่ระดับปกติ กระบวนการ normalizationงบดุลของ Fed เช่นนี้ทำให้ต้นทุนการกู้เงินดอลลาร์สหรัฐแพงขึ้น และสภาพคล่องเงินดอลลาร์สหรัฐในโลกลดลง ส่งผลให้สภาพคล่องโลกโตช้าลง หรืออาจหดตัวได้ในกรณีที่ ECB หรือ BOJ เริ่มทำ QE unwind ด้วย

สภาพคล่องโลก (global liquidity) ที่กล่าวถึงนี้ คือ ภาวะความผ่อนคลายของการระดมทุนในตลาดการเงินโลก สามารถวัดได้หลายแบบ เช่น (1) ปริมาณเงินรวม (monetary liquidity) ที่สะท้อนภาพรวมทิศทางนโยบายการเงินโลก (2) สินเชื่อรวม (credit liquidity) ที่สะท้อนปริมาณเงินกู้ยืมของภาคเอกชน ทั้งจากแหล่งในและต่างประเทศ ทั้งในรูปสินเชื่อและการออกพันธบัตร และ (3) สภาพคล่องตลาด (market liquidity) ที่สะท้อนต้นทุนในการระดมทุนจากตลาดการเงินโลก เช่น ความแตกต่างระหว่างอัตราดอกเบี้ยตั๋วเงินคลังของสหรัฐอายุ 3 เดือนกับดอกเบี้ย LIBOR 3 เดือน (TED spread)

ตัวอย่างเครื่องชี้สภาพคล่องโลกในแบบที่ 2 ที่จัดทำโดย Bank of International Settlement และเผยแพร่เป็นรายไตรมาส ข้อมูลล่าสุดพบว่า ในไตรมาสแรกของปีนี้ สภาพคล่องโลกปรับดีขึ้นมาเป็นร้อยละ 40.6 ของ GDP โลก จากที่ตึงตัวขึ้นในช่วงสิ้นปี 2561 เหลือร้อยละ 39.6 ของ GDP โลก คิดเป็นขยายตัวร้อยละ 3 จาก
ช่วงเดียวกันปีก่อนเทียบกับร้อยละ 1 ในช่วงไตรมาสสุดท้ายของปีก่อน โดยเฉพาะสภาพคล่องดอลลาร์สหรัฐ หลังจากที่ Fed ออกมาสื่อสารเชิงผ่อนคลายมากขึ้นว่าจะปรับขึ้นอัตราดอกเบี้ยอย่างค่อยเป็นค่อยไป ขณะที่ ECB
ส่งสัญญาณว่าจะคงอัตราดอกเบี้ยนานขึ้นและชะลอการเริ่มทำ QE unwind ออกไป ส่วนธนาคารกลางญี่ปุ่นยังคงดำเนินนโยบายการเงินแบบผ่อนคลายมากเช่นเดิม มองดูแล้วสภาพคล่องโลกในช่วงครึ่งหลังของปีนี้น่าจะปรับดีขึ้นอีก โดยเฉพาะในเดือนกรกฎาคมที่ธนาคารกลางหลายแห่งปรับลดอัตราดอกเบี้ยลง และมีแววว่าธนาคารกลางหลัก
จะปรับลดอัตราดอกเบี้ยเพิ่มหรือประกาศทำ QE ในขนาดที่มากขึ้น หากผลกระทบจากสถานการณ์โลกรุนแรงขึ้น

แล้วผลกระทบของสภาพคล่องโลกที่ผ่อนคลายขึ้นต่อประเทศไทยจะเป็นอย่างไร? โดยปกติแล้ว สภาพคล่องที่เกินความต้องการลงทุนในประเทศหนึ่งๆ มักจะไหลไปแสวงหาผลตอบแทนที่สูงกว่าในต่างประเทศ เช่น กลุ่มประเทศเศรษฐกิจใหม่ (EMs) ที่อาจได้ประโยชน์เพราะมีเงินทุนต้นทุนต่ำที่เข้ามาช่วยพัฒนาเศรษฐกิจและมีการส่งผ่านเข้ามาทำให้อัตราดอกเบี้ยในตลาดการเงินในประเทศลดต่ำลงตาม แต่ที่ต้องระวัง คือ ภาวะการเงินโลกที่ผ่อนคลายมากขึ้นอาจสะสมความเปราะบางไว้ในระบบการเงินของประเทศได้ ซึ่งอาจเห็นดูได้จากราคาสินทรัพย์ในประเทศที่สูงขึ้นจากความต้องการซื้อเพื่อเก็งกำไรระยะสั้นของเงินทุนต่างชาติ หรือจากการก่อหนี้ของภาคเอกชนที่สูงขึ้นในภาวะอัตราดอกเบี้ยต่ำมาก ซึ่งผลจากภาวะการเงินโลกที่ผ่อนคลายอย่างยาวนานในช่วงก่อนหน้า ก็มีส่วน
ทำให้หนี้ภาคเอกชนในกลุ่มประเทศ EMs สูงขึ้นมากหลายเท่าตัวทั้งในภาคธุรกิจและภาคครัวเรือน

เนื่องจากประเทศไทยก็เป็นหนึ่งในประเทศปลายทางของสภาพคล่องโลก เราจึงควรเตรียมรับมือกับคลื่นสภาพคล่องโลกระลอกใหม่อย่างมีภูมิคุ้มกัน หากวันใดที่สถานการณ์โลกเปลี่ยนฉับพลันจนอาจทำให้สภาพคล่องโลกตึงตัวขึ้นไม่ว่าจะเกิดจากการที่นโยบายการเงินโลกเปลี่ยนทิศอีกรอบ หรือภาวะที่นักลงทุนกลัวความเสี่ยงจนเร่งถอนการลงทุนจากกลุ่มประเทศ EMs เป็นจำนวนมากๆ อาจส่งผลกระทบมาถึงภาวะการเงินในประเทศอย่างเลี่ยงไม่ได้ เพราะในยุคที่โลกผันผวน ไม่แน่นอน ซับซ้อน และครุมเครือ (Volatile, Uncertain, Complex, Ambiguous: VUCA)มากเช่นนี้ อะไรๆ ที่ไม่น่าเกิดก็อาจเกิดขึ้นได้

บทความนี้เป็นข้อคิดเห็นส่วนบุคคล ซึ่งไม่จำเป็นต้องสอดคล้องกับข้อคิดเห็นของธนาคารแห่งประเทศไทย